1949年前中国证券市场之发展概要

2022-10-27 13:59:15 来源：东海证券 作者：陈善政

本文节选于《旧上海的证券交易所》（上海市档案馆编　上海古籍出版社出版　１９９２年１２月第一版）陈善政：《我国证券市场之发展史》。原文录自１９４６年９月１６日陈善政主编之《证券内容专刊》。本文标题为编辑所加。

一、我国证券市场之雏形组织

清代末年，我国新兴工商业间，纷纷采行股份公司组织，发行股票，以周转资金，于是渐有建设股票市场的实际需要。

中国第一个股票交易机构，当推光绪八年九月十三日（公元一八八二年十月二十四日）开幕的“上海平准股票公司”，规定资本为规元银十万两，分为一千股，每股一百两。内部组织，设董事数人，正副执事二人，常川驻扎，综理公司一切事务。此外聘请帐房二人，跑街二人，翻译、书记及庶务各一人，学生二人。交易各种股票，市价每日公决后即写挂水牌，并送登《申报》，其买卖手续，凡买进买［卖］出，均由该公司给与发票一纸，两个月后凭发票至公司扣还回佣十成之二。门庄买卖办法，凡欲买何种股票，须订期限价，书立合同，定价如到价，按限价兑进，不得毁议。如远处函托买卖而并不相识者，则须先付定银一成。由此可见当时对股票行市已有相当严密的议定，而且对于保证金和佣金亦有相当规定，实已具有交易市场雏形。

这家平准股票公司，后来受时局的影响后不得已停办。中国的股票市场，经过了长时期洋商垄断时期，那时存在于华商市场的股票交易，只是利用茶楼的原始交易形态，逐渐发展扩大而为雏形的证券资本市场。这里首先要提到的，便是著名的“上海股票商业公会”。

“上海股票商业公会”系由华商股票掮客自动组织的交易机构，成立于民国三年（公元一九一四年），设立会所于九江路渭水场〔坊］。

该公会关于各种股票交易，已有特别议定的规约，兹查志其要点如下：

（一）会员十二家（其后增至十五家），各推重要职员为上会代表。

（二）创立时每家认捐银十二两，经常费每家每月银二两。

（三）聚会时间每日上午九时至十一时。

（四）买卖对象为政府公债，铁路债券，公司股票，外国货币等。

（五）买卖手续，彼此对做，一经讲定，报告市场管理人记录。

（六）行情逐日向同业公布，印送行市单。

（七）股票佣金按实价在五折以上者收百分之一，在五折以下者收百分之五。

（八）股票交易均为现货，其另有约定者，从其约定。

（九）设置会董一人，管理会务。

（十）失信或犯规者，公议令其出会。

这家上海股票商业公会，就是后日上海华商证券交易所的前身。

除了这家之外，尚有上海机器面粉公会和上海金业公所两家。前者设有贸易所，专营面粉之现期买卖，有时亦做买空卖空，依市价涨落计算盈亏，并不付款取货，所以可说已与交易所买卖方式已完全一致，这就是后来“中国机制面粉上海交易所”的前身。后者即上海金业公所，当时买卖亦分现货、期货两种，均有详细规约，明白议定，一致遵行。交易时间，分上午、下午两市，上午九时开盘，十二时收市；下午二时开盘，四时收市。该所后来发展成为“上海金业交易所”，其规约亦演进成为上海金业交易所之营业细则。

综观此种“公会”或“公所”，虽然没有交易所之名，却已具备交易所之实。其中特别是上海股票商业公会，依然为中国最初之证券资本市场，参加该公会的股票商，团结巩固，交易活跃，营业发展，获利莫不倍蓰。后来北京政府发行的公债，日增月盛，利之所在，谁不趋之。于是一般交易人之目光，又由股票转注于公债，股票交易，竞形清淡。当时政府所发公债，不论其名目如何，其实既无裨于国家社会之建设事业，亦不涉及民生与公益，更与经济开发无关；不是军阀官僚政客们私用以捞钱肥私，便是当政者藉以挹注政费摊还外债，不少更利用以养兵购械以从事连年不断的内战，中国证券资本市场萌芽时期，就被他们这样沾辱了，说起来实在不胜慨叹！可是，证券资本市场的重要性，却也因此表现出来，因此各公会公所也先后发展而为正式的交易所了。

二、我国证券交易所之创立

由于第一次欧洲大战给予中国新兴资产阶级以发展民族资本的机会，中国建设证券资本市场的要求也日益迫切了，同时证券以外的交易市场的要求也同样迫切。早在民国三年（公元一九一四年）十二月二十九日，政府即正式公布《证券交易所条例》，因此各大都市倡议设立交易所之声，嚣然尘上。特别值得注意的是民国五年冬季，国父中山先生及巨商虞洽卿等发起组织上海交易所股份有限公司，拟具章程及说明书，呈请农商部核准设立，至民国六年，批覆准予进行证券交易。那时请求者目标在证券以外兼营物品交易，计划庞大，见所准仅为证券一项，所以未即成立。以后虞洽卿一再联合各界，在上海市商会的赞助之下，向农商部呈请将物品、证券两项一并准予交易，不过当时金业与股票两业则力主分办，致议论纷纷而毫无成效。至民国七年，始有北平证券交易所正式成立。

中国第一家证券交易所——北平证券交易所成立于民国七年（公元一九一八年），股本实收一百万元，经纪人规定六十人，定期买卖，分本月、下月、再下月三个月份，在北平政府时代，营业颇为发达，所做九六公债交易尤称繁盛。自国民政府奠都南京后，根本否认九六公债，于是市价由八折跌至六折左右，成交额亦日益降减。民国二十年，一度开拍裁兵编遣等公债，一时又呈复兴气象，但是以后因为公债筹码太少，在北平成交者须在上海交割，颇感不便，乃不得不宣告停业。

最有权威的证券交易所，则仍为上海华商证券交易所，由民国三年成立的上海股票商业公会演变而成。正式创立于民国九年，最初资本国币六万二千五百元，招集同业二十五家承充经纪人，开拍交易除现货外，并有本月、下月三个月之期货，其后改为两个月，除拍公债外，兼做该所股票，其交易数量乃较公会时代为多，而交易所资本亦于二年间增至三百万元，经纪人亦由二十五人增至七十五人。民国十一年发生信交风潮，从事于股票证券的经纪人，不少受影响而致停业。该所亦不得不出诸改组，资本实数为一百万元，经纪人减至五十五。迨国民政府奠都南京以后，政府债券逐年增发，该所为政府最有力的财政调剂工具，各界持资者亦视为利薮，于是营业鼎盛。民国廿二年间，因国府《交易所法》规定同一区域不得有同一性质之交易所二所，而当时“上海证券物品交易所”亦开拍证券交易，乃由该所当局与上海【证券】物品交易所当局协商。将证券部分合并于华商证券，并重行改组，增资为一百二十万元。经纪人名额更增至八十号，上海证券市场至此乃告统一，直至民国廿六年八一三战争而停业。

在上海曾经同时经营证券交易业务的，尚有上述之上海证券物品交易所，该所由虞洽卿氏等发起，亦成立于民国九年，规模宏大，资本实收国币五百万元，其营业范围之广，曾居上海乃至全国交易所第一位，包括：有价证券、棉纱、棉花、布匹、皮毛、金、银等七部，不过证券部分虽曾开拍现货，但业务不怎样发达，故至民国廿二年即合并于上海华商证券交易所。

除了北平证券交易所及上述上海两家证券交易所之外，我国著名的证券交易所，一为成立于民国廿年九月的宁波证券交易所，发起者均为沪上证券界巨子，但是因为宁波地方交易稀少，即有亦系与上海套做者居多，故此营业不能持久，数月后即告解散。另一家为成立于民国二十四年春间的汉口证券交易所，由唐之星主持，资本十万元，经纪人共五十号，所拍证券除中央政府债券外，尚有湖北、河南等省之公债，然而交易寥落，不久即无形停顿。

三、中国证券交易所之演变及其内容

过去中国证券交易，包括：（一）政治债券，（二）华商公司股票，（三）欧美各国证券。

政府债券方面，在二十五年二月一日国府发行统一公债十四万六千万元掉换旧债券办法公布以前，市上流通之中央公债库券共有三十余种。其在华商证券交易所开拍期货者计十六种。至在海外发行之债券，如民国二年之善后公债，民国十四年之五厘金洋公债等，因债券多寄存国外，所以从未成交，只在英伦证券交易所有这种证券市价做开。其次如各省市公债，则大都在其发行地由掮客买卖者居多，在交易所开拍者极少。

华商公司股票的交易，一向都由股票掮客经手，直到民国二十四年起，上海华商证券交易所才正式开拍下列各股票，计金融股为中国、交通、浙江实业、浙江兴业、金城、盐业、中南、上海、新华、中国农工、统原、中国通商、中一、通易信托等；交易所股有金业、纱布、面粉及华商证券等股票；其他工商企业股票，则有闸北水电、中国水泥、光华火油、大中华火柴、内地自来水、汉口既济水电、华商电气、华东煤矿、中兴煤厂、商务印书馆、中华书局等类。

此外，洋商证券在上海开拍者计有汇丰银行股票、上海电力公司、电话、电车、怡和纱厂、英联船坞以及橡皮股票等，计六十余种，皆由上海众业公所开拍。其在欧美发行者，我国市场并无做开，只外商新丰洋行等，可以代客买卖。

过去证券交易市场的交易数量，向以政府债券为最多，华商证券交易所中，每日成交数常在一千万元以上。当“九一八”事变之前，最发达时每日曾达六千万元左右，而每月交割数亦不下一千万元。但自上海战事发生以后，债券交易乃日趋消沉，转入暗市。惟洋商股票交易则继续维持，且外股票面均以外币计算，价格因外汇汇率上升而昂腾，遂成上海游资之壑，每周成交数最高达二万万元之巨。直至民国三十年十二月太平洋战起，外股市场始告停顿，转入暗市。

中国证券市场的历史虽属短暂，然而价格之变动却极剧烈。主要原因，大致由于国家政治之变化及金融上之波动，而外商之掀风作浪亦常造成股市之波动，如上述橡皮股票风潮即其一例。政府债券方面，所予证券市价之影响亦复不小，以前的不说，即就上海华商证券交易所成立以后的情形来看，如民国十六年间，偿还八厘公债因停止付息，市价由七十四元之高峰跌至五十元以下，为维持市面起见，买卖双方皆以五十元之折衷作为了结。又如民国二十年“九一八”事变及二十一年“一二八”事变，政府债券还本减息，都曾使市场交易为之停顿，直到局势平定后始告复业。后来民国二十五年发行统一公债，掉换旧债券时，一时亦曾使市场发生波动，而甘六年“八一三”事变时亦使债券暴跌，由此可见证券市场与政治及国运的关系。

外商股票所受中国时局及情况变动的影响较小，但实际上当大局变动时，仍旧不能完全置身事外，例如在事变后战争期间，外汇挂缩，外股即逐步上腾，二十八年五月间，外汇猛缩之后，突然放长，外股乃不得已由猛涨而暴跌，当时更不知有多少人因从事外股投机而失败者。

综观吾国过去之证券交易，客观环境既不适宜于证券资本市场之发展，而交易所本身亦往往被一知半解及盲目投机者所误用，因此失去其藉证券发行与流通而运用资金于国家社会经济建设及发展工商实业之原来使命；加以持资者多数不明大势，更缺乏投资常识与卓见，大户则利用优势掀风作浪以从事自杀式的投机，小户则不免随波逐流而以命运听人摆布，其可哀孰甚！后之视今，亦今之视昔，我们深望有关各界其各勉力，以建设真正的证券资本市场。

（编辑整理 杨润曦）